一則大消息，800億龍頭大漲

2024年，大宗商品市場經曆了動蕩的一年，各領域表現各異。

截至發稿，能源領域，布倫特原油和WTI原油價格全年小幅下跌，而天然氣價格則上漲了58%。需求變化、地緣政治動蕩和產量上升是影響能源價格的關鍵因素。盡管天然氣價格在年底實現了反彈，但在2024年的大部分時間裏，價格仍處於壓力之下。

貴金屬方麵，2024年是包括黃金、白銀在內的貴金屬投資的重要一年。日益不確定的全球緊張局勢和經濟變化促使投資者尋求更安全的資產，推動了對投資貴金屬的需求。其中，黃金頻頻創下曆史新高。

大宗金屬中，銅成為市場焦點，不僅價格創下曆史新高，還在上半年引發了市場震驚的COMEX逼倉事件。相比之下，三大電池金屬在2024年延續去年的跌勢，鋰、鎳和鈷的交易價格全線崩塌。

軟商品領域則是今年表現最亮眼的板塊。幹旱和高溫，加上全球對少數地區或國家供應的依賴，是今年大宗軟商品表現最好的主要驅動因素。今年早些時候可可價格的飆升引起了廣泛關注，橙汁和最近的咖啡價格也出現了強勁增長。2024年期貨市場表現最好的依然是去年排名前列的三種軟商品：可可、橙汁和咖啡豆。然而，與去年相似，穀物合約在過去12個月內再次出現虧損。

展望2025年，根據供需動態，華爾街投行預計布倫特原油價格將跌至70美元附近，而天然氣價格有望進一步反彈。此外，貴金屬價格有望進一步擴大自身漲勢，而可可、咖啡豆、橙汁與雞蛋價格預計將受到供應短缺而進一步上漲。不過，賤金屬與糧食作物恐將因供過於求而價格承壓。

能源：油價承壓，天然氣反彈

石油

原油價格波動下行，麵臨經濟不確定性等因素引發的需求波動挑戰。同時，歐佩克的減產計劃成為影響油價的重要變量——包括取消減產計劃的時間安排以及成員國的超額生產問題。地緣政治緊張局勢進一步增加了石油供應的不確定性。此外，非歐佩克+產油國產量的增長也削弱了歐佩克+減產行動的實際效果。

今年年初，布倫特原油價格為每桶75.90美元，4月5日上漲至91.13美元，創下今年以來的新高。9月10日，油價跌至69.09美元的年內低點。截至12月底，油價維持在72美元附近。

2025年，歐佩克麵臨的困境是，是繼續停止生產，失去市場份額，還是增加產量，承受價格和利潤率的下降。總的來說，隻要價格不進一步惡化，歐佩克+明年將開始增加產量。在明年美國供應增長放緩之際，該組織將提供一個關鍵的供應增長領域。

全球石油需求一直令人失望，2025年全球經濟增長大概率仍將穩健但不引人注目。美國汽油庫存(衡量石油需求的一個關鍵指標)高於長期季節性水平。隨著消費者轉向電動汽車，發達國家對汽車燃料的需求將長期下降，這對需求和價格都是不利的。因此，隨著市場情緒持續低迷，布倫特原油價格可能進一步下跌。包括美銀、大摩、小摩、與花旗等華爾街十大投行仍預計布倫特油價明年年底將進一步跌至每桶70美元左右。

天然氣

2024年，國際天然氣價格的反彈，主要是供應增速略有放緩。天然氣期貨指數在2024年全年呈現震蕩走勢，12月24日創下年內高點3.76美元/百萬英熱，年度上漲超過30%。不過，2024年，全球經濟複蘇乏力，在需求增速放緩(主要有歐洲暖冬推動)的大背景下，全球天然氣產量增速下降部分對衝價格下行的壓力。

展望未來，俄羅斯與烏克蘭的五年管道協議將於2024年年底到期，這將擴大歐洲大陸的供應風險，最終導致對液化天然氣(LNG)的需求增加。可再生能源帶來的工業需求激增以及對墨西哥的管道出口，將進一步支撐美國的價格。分析師預計，由於麵臨供需趨緊風險，NYMEX的Henry Hub天然氣現貨2025年預計將升至3美元/百萬英熱附近。

金屬：貴金屬閃耀、銅博士戲劇性波動

黃金

總的來看，2024年主要有三大需求推動黃金價格上漲：全球央行淘金熱(去美元化)、美聯儲降息、避險需求。在這種背景下，2024年國際金價從2063.04美元一路升至最高2790美元，年內最高漲幅超35%，年內漲幅達近27%。另據世界黃金協會統計，今年金價已創下30餘次新高。

展望2025年，隨著三大需求因素有望保持共振，包括、花旗等華爾街十大投行預計，央行的黃金買需以及對通脹和財政支出肆意揮霍的擔憂，仍將成為明年黃金上漲的驅動力。高盛和就均預計，明年黃金將上漲近13%，達到每盎司3000美元，盡管這還不到今年漲幅的一半。十大投行的平均預期是金價明年將上漲8%，達到2860美元。

白銀

而銀價今年的上漲在很大程度上反映了黃金的上行軌跡，受到幾個共同的宏觀經濟因素的推動。作為黃金的“窮親戚”，三大提振金價的因素也間接支撐了白銀價格。另一方麵，盡管投資驅動因素發揮了作用，但白銀的價格走勢也與其工業用途密切相關，工業用途占白銀總需求的55%左右。2024年工業需求的增加幫助白銀市場出現了實物緊張。電子和可再生能源等部門，特別是光伏(太陽能)技術，對這一激增做出了重大貢獻。

持續的結構性赤字可歸因於礦商難以發現新的銀礦床，對持續的工業需求的預期可能會使白銀的供應短缺一直持續到2025年。白銀協會表示，白銀市場將連續第四年出現相當大的結構性供應不足。由於白銀通常是鉛、鋅、銅和黃金開采的副產品，因此價格上漲不太可能刺激產量大幅增加，這種動態確保了供應限製將繼續支撐市場。

與此同時，目前白銀的投資倉位仍處於較低水平。數據顯示，在2025年之前，ETF的長期持倉和短期期貨倉位都相對較低，如果基本麵支撐銀價走高，則有潛在的上漲空間。盡管白銀在2024年表現強勁，但它隻達到了12年來的高點，而黃金則創下了多個曆史新高。這種平衡投資和工業需求的雙重作用，可能使白銀在未來一年的表現超過黃金。

在盛寶銀行預測目前徘徊在87左右的金銀比率明年可能會下降，可能會向2024年早些時候的75靠攏。如果這種情況發生，隨著金價達到起預測的每盎司3000美元，白銀可能達到每盎司40美元(漲幅超過25%)。

銅

銅交易在2024年經曆了瘋狂的一年。最開始始於2023年年底，多個礦山接連出現減停產事件，銅價震蕩上行。2024年3月中旬，降息預期疊加中國冶煉廠宣布聯合減產，銅價開啟一輪主升浪。5月中旬，由於COMEX庫存位於曆史低位，而跨市場套利機會使得COMEX 空單遠超其庫存，造成COMEX逼倉事件，銅價突破1.1萬美元/噸，創下1.15萬美元的曆史新高。6-8月，銅逼倉事件告一段落，疊加需求負反饋、庫存上漲，銅價開啟回調。9月中國政策轉向疊加美聯儲降息，銅價再次突破1萬美元。11月中旬美國總統競選結果確定，市場對特朗普上台後貿易摩擦以及強勢美元的擔憂使得銅價出現短期快速回調。

銅礦供應緊張，是2024年銅價強勢拉漲的主要驅動之一。不過，銅供應緊張局麵明年有望緩和。表示，2025年銅市場仍將供應充足，且增長率約為2.8%，相較於近期曆史水平會更高。其次，特朗普的貿易政策可能會破壞全球經濟增長，迫使貿易流動重新調整，推脹，並導致貨幣政策收緊。對於銅和鐵礦石等受全球經濟影響最大的大宗商品而言，這意味著需求可能受到衝擊。

2025年銅價預計維持區間高波動。在這種背景下，過去幾年一直極為看好銅價的高盛大幅下調了明年銅均價5000美元至每噸10160美元。花旗近期也將其明年的預期從平均每噸10250美元大幅下調至8750美元。不過，在供應仍有可能趨緊的背景下，下調後的目標價仍高於當前水平。

盡管如此，將其2025年的預估下調至8800美元(此前接近10000美元)，而蒙特利爾銀行對明年的預測也是銅價將徘徊在每磅4美元(即每噸8800美元)左右。凱投宏觀則最為悲觀，預計到2026年底平均僅為8000美元，並在2030年前持續走低。

電池金屬

今年對於全球範圍的電池金屬行業來說，與慘淡的2023年幾乎類似，鋰、鎳和鈷的交易價格在2024年上演持續暴跌，這些聚焦於電動汽車的“三大電池金屬”的“電動化夢想”顯然變成了難以擺脫的“噩夢”。

這也是一個關於大規模供應過剩的故事，太多的新產能在錯誤的時間被投入使用。首先在供給方麵，恰逢電動汽車電池類型的金屬供應激增。有統計機構表示，中國鎳生產商已經實現了技術上的飛躍。其次，中國的鋰生產商們也在抵製減產。

在需求領域，電動汽車市場仍在艱難積蓄發展勢頭，電動汽車製造商因轉型困難而大幅縮減電動汽車業務，在加上消費者更傾向於選擇混動車——電池尺寸大約是純電池型號的三分之一，這意味著所有金屬陰極輸入的尺寸也會相應大幅減小。

對於2025年前景展望，鑒於以上這種類似的負麵供需動態，不難理解為什麽華爾街分析師們普遍認為未來幾個月三大電池金屬的生產者價格將進一步大幅下跌。

據谘詢公司Benchmark Mineral Intelligence統計數據，預計到2025年，鋰供應仍將連續三年大幅超過需求。經過整合後的華爾街大行分析師預測數據顯示，如果供應過剩規模將從去年的接近10%縮減至需求的僅僅不到1%，這可能將會限製電池金屬價格的進一步下跌。

相比之下，鎳和鈷市場的供應過剩可能將會成為結構性問題，直到這兩大電池金屬的產量與需求更加緊密地進行匹配。

農產品：可可、咖啡豆、橙汁成“最牛商品”

可可

2024年，可可的漲勢已經超過了所有主要大宗商品，甚至超過了美國股市和比特幣的漲幅。由於西非(世界上最大的糧食種植區)產量下降，導致大規模供應短缺，價格幾乎上漲了兩倍，飆升至每噸近1.2萬美元的曆史高位。

可可價格的迅速上漲是由幾個因素推動的。首先，象牙海岸和加納等主要生產國(占全球產量的近70%)的惡劣天氣條件加上農作物疾病，限製了總體產量。除此之外，全球庫存較低、貨運成本飆升，以及多年來可可種植投資不足，進一步加劇了供應緊張。在2023- 2024年的可可季節，供應缺口達到47.8萬噸，是60多年來最大的。這標誌著全球可可市場連續第三年出現赤字，加大了供應鏈麵臨的壓力。

可可價格的飆升還給巧克力行業帶來了衝擊。好時(HSY.US)、億滋(MDLZ.US)等糖果領先品牌正在努力應對不斷上升的投入成本，並越來越多地將負擔轉嫁給消費者。巧克力、蛋糕和可可飲料的價格上漲變得越來越普遍。此外，各品牌正在使產品組合多樣化，推出替代口味，以抵消可可的成本挑戰。

展望2025年，幾乎沒有跡象表明，導致其近乎垂直軌跡的供應緊張和脆弱的交易環境將會得到快速修複。全球創紀錄的溫暖海洋溫度“使西非可可作物本已脆弱的處境雪上加霜，這些作物受到了兩年極端天氣的傷害”。最近西非的哈馬丹強風將威脅到可可的“中期作物”，可可通常在春季收獲。

而且科特迪瓦和加納都還在努力履行他們上個賽季被迫延期的合同。紐交所的空頭頭寸總額降至2011年以來的最低季節性水平;這進一步耗盡了流動性，使市場更容易受到價格大幅波動的影響。

咖啡豆

今年9月，羅布斯塔咖啡在倫敦ICE-LIFFE期貨交易所創下曆史新高，目前價格較上年同期上漲了86%。阿拉比卡咖啡期貨價格一度飆升至47年高點，今年迄今已上漲近70%。主要種植國巴西在8月和9月經曆了70年來最嚴重的幹旱，隨後是10月的暴雨，人們擔心作物可能會歉收。而近年來中國消費的增長進一步提振了對它的需求。然而，產量一直難以滿足這種不斷增長的需求。

供應風險引發擔心短缺的商業買家的恐慌性購買，而在潛在的加稅之前提前向美國發貨可能也起到了一定作用。最後，歐盟有爭議的森林砍伐法規(EUDR)即將出台，這給市場增加了一層複雜性。

到2025年，咖啡的價格可能會更高。西非地區的可可產量占全球總產量的70%，但該地區的作物產量並未像此前預期的那樣大幅回升。咖啡貿易商認為，如果巴西的作物沒有恢複，價格可能需要從目前的每磅350美分上升到400美分到500美分之間。咖啡烘焙商將提高零售價格，尤其是用阿拉比卡咖啡豆製成的濃縮咖啡。

橙汁

在美國，颶風米爾頓損害了佛羅裏達州的橙子生產，而種植者仍然受到過去風暴和揮之不去的害蟲問題的困擾，所有這些都推動橙汁期貨創下曆史新高。與此同時，與咖啡豆一樣，在巴西遭遇最嚴重的幹旱與暴雨，橙汁年內大幅飆漲100%以上。

2025年橙汁價格或進一步攀升。12月10日，美國農業部農業統計局(USDA-NASS)發布的報告顯示，2024/2025年度佛羅裏達州甜橙產量僅有48.99萬噸，較10月份預測值下滑20.00%，較上一年度實際值更是下滑33.18%。與此同時，全球橙汁庫存仍處於相對低位，全球冷凍濃縮橙汁期貨合約結算價繼續窄幅攀升。

雞蛋

由於最近爆發的禽流感疊加高需求，美國雞蛋價格飆升。在高致病性禽流感大規模爆發之後，美國雞蛋價格在2023年1月達到最高點，美國平均價格為每打4.82美元。隨著雞群的重新繁殖和供應的增加，到2023年8月，美國平均價格降至2.04美元，然後再次上漲。2024年夏天，雞蛋價格再次小幅回升，9月份達到年內峰值3.82美元，並一直保持在高位。11月的美國雞蛋平均價格為每打3.65美元。

美國雞蛋市場依然供應緊張。由於禽流感爆發導致供應減少，清理禽流感疫情並使生產恢複到原來水平的過程可能需要整整一年的時間，再加上需求達到高峰。雪上加霜的是，包括密歇根州、馬薩諸塞州和加州在內的許多州已經或即將通過禁止銷售籠養雞蛋的法律，這將推高市場需求。而且像這樣的公司隻賣散養雞蛋，這增加了批發市場的需求。

禽流感自2022年以來頻繁爆發，雞群的建立受到阻礙，導致雞蛋市場供應不足，生產商仍未能重建總產蛋雞群。農業食品研究所部門經理Kevin Bergquist預測，這種上漲的成本將持續到2025年，特別是如果高致病性禽流感(HPAI)感染繼續下去的話。

糧食作物

大豆在2024年的大宗商品價格表現中幾乎墊底，跌幅略高於20%。主要產區的有利天氣條件使2024年大豆大豐收，導致市場供過於求。與此同時，主要進口國的需求減少以及來自替代油籽的競爭加劇，造成了有效的市場供過於求。

小麥期貨的表現也疲軟，玉米期貨表現也隻是略好一些，跌幅為15%。季節性價格高點是在今年5月創下的，在此之前的強勢隻提供了收獲前一個短暫的賣出窗口。玉米、大豆和小麥期貨價格仍高於8月份以來的低點。

農產品市場今年價格走勢疲軟的原因是供應充足。由於巴西大豐收和需求疲軟，2024/25年度供應水平將達到17年來的最高水平。同樣，玉米供應比率在2024/25年度保持在較高水平。相比之下，小麥價格繼續走低，表明市場趨緊，但仍保持在舒適水平。盡管收成不錯，但印度的出口限製使大米價格居高不下，但最近限製的解除使價格暴跌。因此，2025年大豆價格將繼續低迷，反映出較為寬鬆的市場動態。玉米和小麥價格預計將在當前水平上上漲，但仍將低於2021-2023年的水平。